园十州医药投资三大底层逻辑

医药：几十年的大机会

我是长期看好医药板块的，在我看来，未来几十年最确定的行业毫无疑问是医药行业。医药行业最大的确定性在于老龄化，很多病的发病率和年龄有直接关系的，老龄化的人口越多，得疾病的数量就会增大。那前期的检测，后期的治疗，包括用药、用器械都有巨大的市场，这些都是非常明确的。

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中国65岁以上的老人2025 年2.2 亿人，占比15.7%；到2030 年2.5 亿人，占比18%；2040 年3.1 亿人，占比22%。2050 年接近4亿人，占比28%，预计国内人口老龄化趋势在2025至2035年间进入快速上升阶段。而联合国的预测显示，目前对老龄人口的估算可能低估，实际增速可能还会更快。

医药是一个大行业，想要做好医药的投资，就需要把医药行业掰开揉碎。申万行业分类中，医药生物行业属于一级行业，按照产品和服务的不同，分为6个二级行业，16个三级子行业。通过这么一二三级的划分，对医药行业的整体情况就有了比较全面的认知。接下来还要把每个细分行业都梳理一遍，找出每个细分的头部公司。然后通过细分行业之间的比较，同行业公司对比，从中优中选优，找到适合投资的公司。

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昨天拆解了第一个三级行业——原料药，今天继续梳理化学制药的另一个细分——化学制剂行业。整个A股生物医药行业所有公司的重要财务数据已经整理成了表格，在《万能表》的基础上增加了2024年、2025年一季度和中报的业绩及增长数据，以及估值数据，想了解行业公司业绩情况、行业地位的，可以找主任领取。

化学制剂行业

化学药品，是那些用化学方法做出来的，或者从自然物质中提取和改造得到的，能治病、防病的药物。这些药品的化学结构能和我们身体里的分子发生作用，从而产生药理作用。

化学药品的制作方法五花八门，可以用有机合成、无机合成、生物合成等各种化学反应来制作。分类方式也很多样，可以根据治疗疾病的作用机制来分，比如消化系统及代谢药物、血液和造血系统药物、心血管系统药物、生殖泌尿系统药物等等；也可以根据药物来源来分，比如天然药物、合成药物、半合成药物等等；大家最熟悉的应该是根据创新程度，分为创新药、仿制药。

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化学制剂产业链

化学药行业上游主要是化学原料药、医药包装和制药设备等，上一篇介绍的化学原料药行业与基础化工更为相似，需要大量的资本投入，与化学药品制剂行业相比，技术方面的要求相对较低，附加值也相对较低。

中游是化学药品制剂制造，化学药品制剂企业需要大量的技术和资本投入，附加值较高，盈利能力也相对较强。

下游则是医药流通行业，医药流通是连接医药制造企业和终端消费者(包括医院、社会零售药店、社区等)的桥梁，其中医药物流的冷链物流技术是流通环节里比较重要的一个部分。

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行业投资逻辑

最近几年，国家相关政策的调整是医药行业大波动最大的原因，包括“医保控费”、“带量采购”、“两票制”、“行业反腐”等政策。国内化学药品制剂行业以生产仿制药为主，集采等政策之后，仿制药利润被极限压缩，企业被迫加速向创新转型，医药行业的渠道费用大幅下降，药店终端零售价格与中标价格趋同，导致整个医药流通行业的利润被压缩。总而言之，整个医药行业业绩都受到了大幅挤压，这也是医药从2021年中到去年924前持续调整了3年多的原因。

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今年以来医药股一改过去3年的低迷，出现了整体复苏的趋势，特别是创新药指数大涨超过60%，出了不少翻倍股。股价上涨的底层逻辑包括“政策改善+创新兑现+业绩复苏”三大利好。

集采“利空”出尽

2024年12月，第十批集采出现0.22元/支的超低价中标案例，但又因质量问题被取消资格，引发了对“唯低价论”弊端的讨论。3月，国家发布《优化药品集采政策方案》，提出保护合理降价空间；5月，第十一批集采首次提出“纠偏”，重点打击低价围标。市场的悲观预期缓解。

经历七年时间的集采后，化学制剂中仿制药大品种基本应采尽采，集采对药企的影响不断被减弱，同时倒逼仿制药企向创新转型，像恒瑞医药、科伦药业等行业龙头在创新药都取得了不错的成绩。

创新药国际化突破

在政策扶持（如贴息贷款、医保支付改革DRG/DIP）和药企（持续研发投入）的共同努力下，2025年成为创新药出海关键节点，BD交易金额显著增长。2025年1-5月，国内创新药对外授权交易达455亿美元，逼近2024年全年519亿美元的规模。以百济神州、恒瑞医药为代表的药企通过授权合作（如泽布替尼、ADC药物）打开全球市场。

业绩复苏

仿制药头部企业在集采后扩大了市场占有率，集采价格优化后，这些公司业绩逐步恢复。部分仿制药企业向原料制剂一体化（如华海药业）、高壁垒剂型转型，中小药企加速向特色原料药、专科制剂转型，今年以来或多或少都出现盈利和估值的修复。

而大量的BD交易成为创新药公司业绩复苏的核心，比如三生制药与辉瑞达成的60.5亿美元双抗协议创首付款纪录（12.5亿美元），石药集团潜在BD交易总额或达150亿美元。百济神州第二季度单季盈利5.4亿元，港股18A公司整体亏损收窄81%。

A股化学制剂行业

化学制剂行业是医药行业中最大的一个板块。我们在《万能表》申万三级行业一列搜索“化学制剂”，就会筛选出111家公司。这一百多家公司不用全部都一个个地看，只要把头部的核心公司找出来就够了。

从收入规模看，华东医药、复星医药收入超过400亿，之后是恒瑞医药、百济神州-U、人福医药和科伦药业，收入在200亿级别；再往后就是百亿级别公司：哈药股份、健康元、丽珠集团、华邦健康、华润双鹤、国药现代、海正药业。

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从盈利能力看，恒瑞医药是毫无疑问的行业第一，2024年利润高达61.8亿，远超其他公司。百利天恒、华东医药、科伦药业、复星医药属于第二梯队公司，利润20亿以上。利润10亿以上的公司有：丽珠集团、华润双鹤、艾力斯、健康元、恩华药业、人福医药、华海药业、国药现代。

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从创新投入力度商，百济神州-U是“一哥”，2024年研发费用高达140多亿，之后是恒瑞和复星医药。

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如果你对医药的投资没有自己的思路，那可以参考下我们的分析思路。我们《长坡厚雪系列>文章就是专门分析医药公司的，基本都是按着公司是不是行业细分龙头，叠加股价大幅腰斩这两个主要思路来的，基本覆盖了医药行业的头部公司，像大家比较关注的复星医药、华东医药、恒瑞医药、人福医药和科伦药业，都按照“五步分析法”，把历史成长性、产品、行业，还有风险和估值都做了详细的梳理。还包括创新药里研发最强的“研发一哥”——百济神州、君实生物。疫苗里最强HPV代理商——智飞生物、管线最全的——康泰生物等等。如果你也关注医药行业的投资机会，一定要跟紧了。

每周我都会抽时间不定期直播回答问题，截止到目前我的私域直播已经回答了1000多个投资者的问题。

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